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lundi, 06 février 2012

L’IMPACT DE LA PERTE DU TRIPLE A DE LA FRANCE SUR LES PAYS DE LA ZONE FRANC


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Le 13 janvier 2012, la France a vu son triple A voler en éclat. Qualifiée d’électrochoc par certains et de catastrophique par les autres, la perte du triple A suscite des commentaires en Afrique et principalement dans les pays africain de la zone franc (PAZF). Le présent article se propose de revenir sur cette perte du triple A de la France sous le regard africain.

1.    Une présentation sommaire des agences de notation


Une agence de notation désigne généralement une agence de notation financière et ne doit pas être confondue avec une  agence de notation sociale et environnementale. Une agence de notation désigne  une entreprise ou une institution chargée de la  notation financière des collectivités (Etats etc.) ou des entreprises selon certains critères définis par une réglementation ou par les acteurs du marché. La notation apparaît aux  Etats-Unis où se développe le marché financier aux  19e siècles. La  panique bancaire de 1837 fait ressentir le besoin d'évaluer la solvabilité des entreprises. En 1841,  à New-York naît The mercantile Agency, première société d'analyse financière de crédit.

Le développement des chemins de fer américain développe ce secteur : les importants investissements des compagnies ferroviaires nécessitent l'appel au  marché obligataire  auprès du grand public et des investisseurs institutionnels. John Moody crée en 1909 la Moody’s  qui vend ses études statistiques sur l'activité des compagnies ferroviaires.

Dans la foulée sont créées The Poor's Publishing Company (1916), The Standard Statistic Company (1922),  Fitch(1924, spécialisée dans la notation du secteur bancaire et communal), Duff & Phelps Corporation (1932, spécialisée dans la notation du secteur des compagnies d’électricité). La  grande dépression a conduit, dans les années  1970  à revisiter le métier des agences qui notent plus sévèrement et n'analysent plus simplement les créances à long terme (obligations) mais aussi à court terme (billet de trésorerie). Avec la mondialisation,  les deux principales agences américaines  Standard & Poor’s et Moody’s développent leurs services sur le marché international. Parallèlement se créent des agences nationales (la première en France en 1986 est l'ADEF, Agence d'évaluation financière) qui ne travaillent qu'à l'échelon local.

Les crises financières et bancaires à répétition ont fini par donner à ces agences, des pouvoirs absolus même si parfois leur diagnostic est mauvais.

Retenons simplement que ces agences de notation financière sont spécialisées dans ce que l'on nomme en anglais le « rating ». Elles se chargent d'évaluer le risque de solvabilité des emprunteurs. Les emprunteurs, dans ce cas précis, peuvent être des entreprises privées ou publiques, des Etats, des collectivités locales comme les départements ou les régions, des communes.

Le rôle des agences de rating est de mesurer précisément le risque de non remboursement des dettes que présente l'emprunteur, on parle aussi de la « qualité de la signature ».

Quels sont donc les systèmes de notation de ces agences ?

Chaque agence de notation financière possède son propre système de notation. Schématiquement, les notes s'établissent de A à D avec des échelons intermédiaires. Ainsi, la meilleure note est AAA, c'est notamment celle des pays industrialisés (Etats-Unis, Allemagne, France etc.). Ensuite on trouve AA puis A chez Standard and Poor's, ou Aa, A, etc. chez Moody's.

On trouve également des notations intermédiaires : en effet, les notes peuvent être affublées d'un "+" ou "-" ou encore d'un "1" ou "2", etc. Ainsi on retrouvera des notations du type AA+, A-, Aa2, etc. Cela permet des classifications plus fines des différents emprunteurs.

Ces différentes notations peuvent être scindées en deux grandes familles : la catégorie "Investissement" ou "High Grade" contenant les notes comprises de AAA à BBB, la catégorie dite "spéculative" pour les notes inférieures.

Il faut également souligner que la notation est assortie d'une orientation à moyen terme permettant de situer un peu mieux la tendance à venir pour la qualité de l'émetteur. Dans certaines situations, on parle de "mise sous surveillance". En effet, les étapes les plus importantes de la vie des sociétés (acquisitions, fusions, investissements très importants...) sont susceptibles de modifier fortement leur physionomie.

2.    Les conséquences de la perte du triple A pour la France


Pour aborder la question portant sur les conséquences de la perte du triple A en France, il semble nécessaire de présenter avant l’impact de la notation des agences de notation.

Pour une entreprise  qui cherche à se financer, la notation obtenue sera déterminante pour les conditions de l'opération. Que ce soit par financement bancaire ou par émission d'obligations sur le marché, plus la note sera élevée et plus l'entreprise trouvera des fonds bon marché à des taux d'intérêt faibles.

A l'inverse, une mauvaise note signifiera un taux d'intérêt plus élevé et des difficultés pour mettre sur pied un financement. La différence de niveaux entre les taux d'intérêt constituera la prime de risque.

Le problème devient notamment important pour les Etats ou les sociétés situées dans la catégorie "spéculative". Les investisseurs institutionnels, principaux pourvoyeurs de fonds du marché, ne prennent pas de risques et n'investissent pas sur ce type de valeurs. Boucler une émission obligataire pour une telle société devient dès lors difficile.

La note n'est pas figée et évolue tout au long de la vie des obligations par exemple. Une révision de la note à la baisse peut faire baisser le cours du titre visé. De même, un changement d'évaluation à la hausse peut faire monter le cours. Les investisseurs sont très attentifs aux modifications de notes ou aux mises sous surveillance des titres.

Enfin, il est important de souligner que les notations attribuées ne sont en aucun lieu des recommandations d'achat ou de vente de titres, il s'agit uniquement de l'estimation du risque de solvabilité à un instant donné et mesuré de manière statistique.

Concernant la France, la perte du triple A  a deux  types de conséquences pour le pays : les conséquences politiques et les conséquences économiques et financières.

Sur le plan politique, l’annonce du vendredi 13 janvier, sonne comme une gifle pour Nicolas Sarkozy. En effet, le président Sarkozy a tellement fait du maintien du triple A français un marqueur politique, que sa perte lui revient comme un boomerang.  Depuis trois ans, le chef de l'Etat fondait son action économique sur le maintien du triple A. Il en avait fait une affaire personnelle, un test de son volontarisme. Une réforme des retraites, deux plans de rigueurs en l'espace de quelques semaines, des hausses d'impôts ciblées puis généralisées, tous ces sacrifices étaient justifiés au nom du maintien du triple A, accordé à la France depuis qu'elle est notée (en 1975) et qu'elle n'a jamais perdu depuis.  Dans le combat de rivalité qu’il a engagé entre la France et l’Allemagne, le coup est d'autant plus dur que l'Allemagne conserve la note maximum, consacrant ainsi le décrochage de la France par rapport à son principal partenaire. Le président Sarkozy est tout simplement « KAO débout ».

Le président et candidat du MoDem, François Bayrou, a ainsi estimé que cette dégradation signait l'échec de la stratégie de Nicolas Sarkozy - en substance, "avec moi on garde le triple A avec les autres on le perd."

Pour François Hollande «  Ce n’est pas la France qui est dégradée mais la politique de Nicolas Sarkozy ».
Il est fréquent d’entendre que le président Sarkozy a commis une triple erreur.

Premièrement, une erreur de méthode. La méthode qui consiste à multiplier les annonces pour occuper le terrain de la réforme et du «courage»  a perdu le président Sarkozy. Car celles-ci peuvent donner, au contraire, l’image de «l’agitation» que Nicolas Sarkozy fustige par ailleurs; accréditer l’idée d’une parole forte suivie d’une action faible; et surtout s’annuler.

Deuxièmement, une autre erreur  a consisté à encourager Claude Guéant dans sa chasse aux voix lepénistes, au motif que, là, seraient les vraies questions posées par les vrais gens. Or, c’est quasiment une ligne directe d’approvisionnements du vote Le Pen qui a été construite; et l’offensive de Nadine Morano contre Marine Le Pen vient bien tard.

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Troisièmement, une erreur de timing. La perte du triple A   prive Nicolas Sarkozy de ce qui devrait être son seul argument: poser les termes d’un débat de société, accepter l’idée d’une zone de consensus avec ses compétiteurs de gauche sur le destin et la forme futurs de l’Union européenne.

Or convaincre qu’il peut porter un nouveau projet prendrait bien plus de temps que le candidat Sarkozy ne s’en accorde en se déclarant si près du scrutin. Risque d’erreur de timing donc.
Sur le plan économique et financier, en théorie, la note attribuée par les agences mesure la capacité d'un Etat à honorer ses dettes. Plus elle est haute, plus l'Etat est réputé sûr, et moins il doit payer pour emprunter sur les marchés. A l'inverse, une dégradation traduit une fiabilité en baisse, et tire les taux d'intérêt vers le haut.

Le taux moyen auquel la France a emprunté en 2011 n’a été que de 2,8 %, le deuxième plus bas de l’histoire, après 2010 (2,5 %). Ce paradoxe s’explique par le report des investisseurs sur les produits financiers jugés les plus sûrs, les emprunts d’Etat, au détriment des actions ou d’autres actifs considérés comme plus dangereux.

La perte du triple A peut augmenter les taux d’emprunt de la France à 4.5%. Or, une hausse des taux de 1 point de pourcentage représenterait pour la France un surcoût de 3 milliards d’euros la première année. Les conditions d'emprunt devraient aussi se durcir pour les collectivités, les assurances, et les banques françaises. Donc, en dernier ressort, pour ménages. Les ménages pourront avoir une hausse conséquente sur les crédits immobiliers et les crédits à la consommation. En toute logique, la perte du triple A devrait renchérir le coût des emprunts effectués par le Trésor, même si les marchés ont déjà intégré depuis longtemps cette perte dans les taux qu'ils demandent à l'Etat. Il n'y a donc pas de conséquences concrètes à attendre à très court terme. 

Pour le moment, Standard & Poor's est la seule agence à avoir retiré son triple A à la France. Les conséquences seront plus graves si une autre agence lui emboîte le pas. Cela pourrait être le cas de Moody's très prochainement. Le fardeau de la dette pourrait s'accentuer de deux milliards d'euros par an, ce qui rendra nécessaire des mesures de rigueur supplémentaires, par exemple des hausses d'impôt. Les banques emprunteront plus cher et répercuteront ce renchérissement sur les crédits octroyés aux particuliers et aux PME, les entreprises françaises pourraient être contrainte de réduire leurs investissements, avec de fortes conséquences sur l'emploi. 

Au niveau européen, la principale conséquence négative, la note du fond européen de secours, le FESF, devrait être également abaissée. En effet, son triple A dépend des notes des principaux pays fournissant des garanties au Fonds, en large partie la France et l'Allemagne. Or, si le FESF est dégradé, les taux auxquels il empruntera seront également plus élevés. Et les aides aux pays en difficultés n'en seront que plus coûteuses. Jean-Claude Juncker, chef de file des ministres des Finances de la zone euro, a tenté de rassurer sur la volonté de maintenir le niveau de notation du FESF en ces termes "Les pays qui apportent leurs garanties au FESF affirment leur détermination à explorer les options pour maintenir le triple A du FESF".

En définitive,  le fon d’aide européen (FESF) peut être menacé, il peut survenir un effet domino sur les collectivités locales, une hausse possible du coût du crédit et une hausse du coût de la dette de l’Etat.

Pour autant, il ne faut pas s’inquiéter outre mesure pour la France. Le secteur financier français ne devrait pas être trop affecté par la dégradation. Malgré la perte de son triple A, le 13 janvier, la France a emprunté jeudi 19 janvier près de 9,5 milliards d’euros à des taux en nette baisse par rapport aux précédentes opérations fin 2011.

Les titres à deux ans ont été émis à 1,05 % (1,58 % le 20 octobre) ; ceux à trois ans sont partis à 1,51 % (2,44 % le 17 novembre) et ceux à quatre ans à 1,89 % (2,82 % le 17 novembre). L’information de la perte du triple A avait été intégrée par les investisseurs qui avaient du coup appliqué une hausse des taux à la France par anticipation. Il semble également que la stratégie de la Banque centrale européenne (BCE), qui a mis à disposition des banques près de 500 milliards d’euros avant Noël à 1 %, porte ses fruits. Après une période d’attentisme, les établissements bancaires ont investi une partie de cet argent en titres d’État. Les investisseurs sont en outre à la recherche de placements plus rémunérateurs que les titres allemands car Berlin place aujourd’hui des titres à un taux très faible, par exemple 0,2 % à deux ans. Il est plus intéressant de placer des liquidités prêtées à 1 % par la BCE, à 1,89 % – le taux des obligations françaises à quatre ans jeudi 19 janvier.

La perte du triple A français ne devrait pas affecter directement la rentabilité des banques françaises, ni celle des assureurs. Leurs stocks de dettes nationales n'ont en effet pas vocation à être réévalués dans leurs comptes. Chez BNP Paribas, la dette nationale représente ainsi un peu plus du quart de toutes leurs dettes souveraines de la zone euro.

« Mais le stock de dette n'a pas de lien de cause à effet avec la dégradation de la France », assure une source proche d'une grande banque française. Elle rappelle que les créances souveraines du banking book, destinées à être conservées jusqu'à maturité, n'ont pas vocation à être réévaluées régulièrement à la valeur de marché. A moins que l'Autorité bancaire européenne (EBA) ne décide de procéder à de nouveaux stress test, ce stock-là restera inchangé et il ne devrait donc pas peser sur les fonds propres des banques. Quant aux dettes souveraines détenues dans leurs portefeuilles de négoce (trading book), elles font déjà l'objet d'une réévaluation permanente. Or, les marchés ayant déjà intégré depuis plusieurs semaines une perte du triple A français, sa concrétisation ne devrait pas entraîner de coût massif de réajustement.

En revanche, les établissements bancaires de l'hexagone afficheront logiquement la plus grande réticence à augmenter leur stock de dette souveraine française. Le PDG de Société Générale en même temps que président de la Fédération bancaire française (FBF) rappelait d'ailleurs vendredi dans « les Echos » que « les banques françaises n'ont pas vocation à investir dans la dette souveraine ».Et d'ajouter qu'elles géreraient cependant leur stock « de façon responsable ».

Côté assureurs, il est probable que la perte du triple A se traduira par des baisses de notes. « En règle générale, quand des Etats sont dégradés, les institutions financières le sont aussi avec comme principe qu'une banque ou une compagnie d'assurance ne peut avoir une note supérieure à celle de son Etat de référence », explique Philippe Crevel, secrétaire général du Cercle des épargnants. Selon cette logique, la Caisse centrale de réassurance, détenue par l'Etat et dont la note a été placée sous surveillance négative par Standard & Poor's en décembre, pourrait se voir retirer elle aussi son AAA.

Au-delà, la perspective d'une perte du triple A par la France n'a jamais vraiment inquiété le secteur. Et cela, alors même que les assureurs sont des financeurs incontournables de la dette nationale. A eux seuls, ils détiennent 22% des OAT, un placement qu'ils jugent sans risque. Une remontée des taux d'intérêt pourrait même leur permettre de remonter le taux de rendement offert par les contrats en euros, qui sont fortement investis en obligations souveraines.

3.    Les conséquences de la perte du triple A français sur les pays de la zone franc

Les pays de la zone franc ne sont pas concernés par la perte du triple A, ils sont déjà mal notés. Mais si nous posons la question de savoir comment cette perte du triple A en France peut impacter les économies africaines, c’est certainement en raison des liens très forts entre ces pays et la France.
La perte du triple A de la France peut impacter négativement les économies de la zone franc à cause de leurs trois défauts.

Premièrement, l’extraversion de leur économie. Nous avons dit que les ménages français peuvent avoir des difficultés de trésorerie  en raison du coût probable élevé du crédit en France. Or ce sont ces ménages et entreprises qui sont les premiers clients de nos produits d’exportation. Résultat : nos exportations peuvent prendre un coup et les recettes également, ce qui diminue nos entrées de devises nécessaires à l’importation des biens indispensables pour notre  développement industriel. L’essentiel du commerce international des pays de la zone franc se fait avec l’Europe et principalement la France. Le commerce intrarégional se trouvant lésé.

Pour le seul cas de la Côte d’Ivoire, le commerce régional ne représente encore qu'une faible part des échanges et du PIB (ivoirien). Les exportations vers l'UEMOA pèsent entre 10 et 15% des exportations totales de l’Union selon les années, soit entre 4 et 6% du PIB ivoirien. La diversification régionale des exportations reste un phénomène marginal en Côte d'Ivoire.

Dans son étude, Yeats (1999) faisait observer que, globalement, le commerce intrarégional est polarisé autour de quelques pays. Hormis l’Afrique du Sud, 5 pays représentent l’essentiel des exportations intra-africaines : il s’agit de la Côte d’Ivoire, du Nigeria, du Kenya, du Zimbabwe et du Ghana. En outre, quelques produits primaires jouent un rôle important, le pétrole compte pour 1/3 des échanges ; le coton, les animaux, le maïs et le cacao comptent pour 18%.

Deuxièmement, la colonisation monétaire peut être aussi citée. Si la France a des problèmes, elle peut utiliser nos réserves de changes gérées par le Trésor français.

Lorsque les pays de la zone franc dégagent des excédents vis-à-vis du reste du monde hors France, leur produit en devises vient utilement s’ajouter aux réserves de la France. Les avoirs en devises des PAZF contribuent à la défense, hier, du franc français, aujourd’hui, l’euro, en cas de crise de la balance des paiements française.

Pour Adda Jacques et Smouts Marie-Claude (1990, p. 70), « si l’on exclut l’or des devises officielles, la part des dépôts en compte d’opérations était comprise entre 10 et 20% de 1964 à 1967 ; elle s’est élevée à plus de 50% en 1968 et 1969 à la suite des attaques massives contre le franc ; elle est restée stable autour de 5% entre 1971 et 1978 ».

C’est certain, la zone franc profite à la France et les comptes d’opérations lui permettent de résorber le déficit  de sa balance des paiements : « Lorsque les pays de la zone franc exportent vers l’étranger plus qu’ils n’importent, ils procurent à la France des devises. Celles-ci lui sont utiles si dans le même temps sa propre balance des paiements avec l’étranger est déficitaire. »

En plus, compte tenu de la vassalisation monétaire dans laquelle se trouve les pays africains de la zone franc par rapport à la France, les banques commerciales présentes en zone franc sont majoritairement des  filiales des banques françaises. Et si donc la « maison-mère » est touchée, il va s’en dire que les filiales africaines de ces banques freineront les crédits.  Les centres de décision de ces grandes firmes bancaires sont situés à l’étranger.

Troisièmement, si la France peine à s’endetter sur les marchés, les pays africains de la zone franc, qui ne compte que l’aide publique au développement (APD) pour se développer, seront privés de ressources abyssales. Pour rappel, signalons que depuis l’époque coloniale, la nature des crédits et les modalités de distribution sont définies en fonction des objectifs poursuivis par la métropole de sorte que la croissance économique des colonies est liée à celle de la métropole.

Pour tout financement de long terme, les pays nouvellement indépendants s’appuient sur l’aide étrangère ; laquelle jouait un double rôle : elle était déterminante pour la résorption des tensions sociales et la préservation des conditions de reproduction du système et substitut à la création monétaire. Cette aide permettait de maintenir en quelque sorte le statu quo politique et social.

En effet, les pays de la zone franc sont des principaux bénéficiaires de l'Aide Publique au Développement française. En 1997, ils ont reçu environ la moitié de l'APD bilatérale française aux pays d'Afrique subsaharienne, ce qui représente 23% des apports bilatéraux de la France aux pays en développement (6,50 milliards de francs sur 27,80 milliards de francs d'aide bilatérale en 1997). Si donc l’Etat français  n’arrive pas à se financer sur les marchés, alors les pays satellites comme ceux de la zone franc seront les premiers à subir, à part les français, les conséquences de la perte du triple A de la France.


Texte proposé par:


Dr PRAO Yao Séraphin
Délégué national au système monétaire et financier à LIDER.


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